10月24日，在2025中國(guó)國(guó)際礦業(yè)大會(huì)期間舉辦的紫金論壇上，中金公司有色金屬行業(yè)首席分析師齊丁表示，黃金的定價(jià)邏輯正在突破傳統(tǒng)的研究范式，去美元化驅(qū)動(dòng)黃金實(shí)物供需成為黃金定價(jià)的新范式。

　　齊丁表示，長(zhǎng)期以來(lái)，黃金被視為美元體系內(nèi)的金融資產(chǎn)，其價(jià)格主要受美國(guó)實(shí)際利率影響，二者呈顯著負(fù)相關(guān)。在美元體系之外是實(shí)物屬性。然而，自2022年2月俄烏沖突爆發(fā)以來(lái)，這一經(jīng)典關(guān)系已被打破——倫敦金價(jià)與美國(guó)實(shí)際利率的相關(guān)系數(shù)從此前的0.91驟降至0.44，傳統(tǒng)定價(jià)邏輯影響力明顯弱化。

　　值得關(guān)注的是，美國(guó)實(shí)際利率下行通道已現(xiàn)，為黃金提供重要支撐，未來(lái)實(shí)際利率下行將進(jìn)一步降低持有黃金的機(jī)會(huì)成本。“美元體系之內(nèi)的實(shí)際利率邏輯依然存在，但已被‘去美元化’浪潮所掩蓋?！饼R丁指出，黃金的定價(jià)邏輯正在向去美元化驅(qū)動(dòng)黃金實(shí)物供需傾斜。

　　齊丁介紹，全球黃金需求結(jié)構(gòu)發(fā)生深刻變遷，央行購(gòu)金與黃金交易型開(kāi)放式指數(shù)基金（ETF）投資取代傳統(tǒng)珠寶消費(fèi)，成為主要增長(zhǎng)極。數(shù)據(jù)顯示，2010年央行購(gòu)金占全球黃金需求的比例僅為2％，2024年這一比例飆升至24％，2025年上半年雖略有回落至17％，但仍處于歷史高位；黃金ETF投資占比也從2010年的至5％（凈流出）升至2024年的7％。全球黃金供應(yīng)增速剛性凸顯，再生金供應(yīng)更呈現(xiàn)惜售傾向，2010年至2025年全球黃金礦產(chǎn)金、再生金等分項(xiàng)供給的復(fù)合增長(zhǎng)率均維持低位，供需缺口預(yù)期下，實(shí)物黃金的稀缺性進(jìn)一步凸顯。

　　在齊丁看來(lái)，全球多極化、去美元化大勢(shì)所趨，全球央行系統(tǒng)性增持黃金儲(chǔ)備的趨勢(shì)仍將持續(xù)。根據(jù)世界黃金協(xié)會(huì)截至2025年10月的數(shù)據(jù)，全球仍有高達(dá)34％的國(guó)家或地區(qū)黃金儲(chǔ)備占比低于10％，高于50％的國(guó)家或地區(qū)占比僅有18％，未來(lái)增持空間廣闊。“若占比小于20％的國(guó)家將黃金儲(chǔ)備提升至20％，需新增購(gòu)金8673噸，相當(dāng)于2024年全球礦產(chǎn)金的238％?！彼f(shuō)。同時(shí)，歐美金融機(jī)構(gòu)為主導(dǎo)的黃金ETF在“去美元化+降息交易”的雙重驅(qū)動(dòng)下，開(kāi)始加速流入。此外，黃金現(xiàn)貨的供需矛盾，可能被交易量占比高達(dá)64％的衍生品市場(chǎng)進(jìn)一步放大。

　　對(duì)于黃金牛市的長(zhǎng)度與高度，齊丁認(rèn)為，本輪黃金牛市終結(jié)條件極為苛刻。從時(shí)間維度看，需等待全球產(chǎn)業(yè)與貨幣體系競(jìng)爭(zhēng)塵埃落定——以人工智能為代表的科技革命推動(dòng)實(shí)際利率中樞系統(tǒng)性回升、大國(guó)產(chǎn)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)從無(wú)序走向有序，紙幣信用重新崛起；從價(jià)格維度看，當(dāng)前黃金產(chǎn)業(yè)層面的負(fù)反饋（價(jià)格替代、供應(yīng)響應(yīng)）可忽略，美國(guó)類(lèi)滯脹將壓低實(shí)際利率，而供應(yīng)剛性，需求空間廣闊且自我強(qiáng)化的傾向強(qiáng)，配置實(shí)物黃金的急迫程度將決定金價(jià)的高度。

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